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南方财经 21世纪经济报道记者吴斌
“我对自己能在95岁时仍健在感到既惊讶又感激。年轻时，我可没料到能活这么久。”当地时间11月10日，沃伦·巴菲特在他的“谢幕信”中感慨。
95岁高龄的巴菲特去意已决。他在信中宣布，从今年起，他将不再撰写伯克希尔-哈撒韦的年度报告，也不会再在年度股东大会上长篇大论。
在巴菲特长达数十载的经营下，伯克希尔成了一座难以逾越的高峰：从1964年到2024年，伯克希尔的总收益率达到惊人的5502284%，而同期标普500指数收益率只有39054%；从1965年到2024年，伯克希尔年化复合收益率高达19.9%，远高于标普500指数的10.4%。
尽管巴菲特即将“退休”，但60年暴赚5.5万倍的财富神话将永远是价值投资的生动注脚。
六十载传奇“落幕”
1965年，巴菲特收购了伯克希尔。自那时起，他就一直担任董事长和首席执行官。在随后的漫长岁月里，伯克希尔从纺织厂转型为一家多元化的投资控股公司。
“我得从查理·芒格说起，陪伴我64年的挚友。1930年代，查理住在离我现在的家仅一条街的地方……我们直到1959年才第一次见面。”过去数十载，芒格和巴菲特相互成就，最终造就了奥马哈传奇。
在回忆过往时，巴菲特曾表示，查理以往总会顺着他的意思，赞同他的提议，但有两次和他拍了桌子，让他“买买买”，一次是入股比亚迪，另一次是入股Costco。巴菲特认为，在投资这两个公司的重要时刻，查理都是对的。
自1978年以来，芒格一直担任伯克希尔董事会副主席，与巴菲特密切合作，两人携手将一家濒临倒闭的纺织厂打造成市值逾一万亿美元、业务横跨保险和能源等诸多行业的巨擘。
在助推实现高达5502284%（1964-2024年）的回报战绩背后，直言不讳的芒格是伯克希尔著名的“不先生”，会在巴菲特犯错时迅速指明，并引导巴菲特远离所谓的“雪茄烟蒂”投资策略，不是以便宜价格买进普通公司，而是转向更重视品质的投资策略。芒格给价值投资理念带来了新的生命力：不仅仅是寻找便宜货，而是慧眼识珠、寻找不受青睐但优质的标的。
“六十多年来，他是我最好的老师和‘兄长’。我们意见有分歧，但从不吵架。”在感恩节的信件中，巴菲特处处未提感谢，但对“黄金搭档”的感激和怀念却溢于言表。
伯克希尔的新挑战
今年5月，在伯克希尔股价创下新高、市值接近1.2万亿美元的“高光时刻”，巴菲特意外在股东大会上宣布将在今年年底退休。
股神卸任前的最后一份财报表现依旧亮眼。伯克希尔三季度运营利润强劲反弹，达134.9亿美元，同比大增34%，远超去年同期的100.9亿美元；净利润308亿美元，同比增长17%。
接下来巴菲特将继续担任伯克希尔董事长职务，但卸任首席执行官将为巴菲特逐步退出公司日常管理铺平道路。自交接消息公布以来，伯克希尔股价较历史高点下跌超过10%。
尽管伯克希尔股价较高点大幅回调，巴菲特仍未进行任何股票回购。2025年前九个月，伯克希尔回购金额为零。与此同时，三季度末伯克希尔现金储备膨胀至创纪录的3817亿美元，超过今年一季度创下的3477亿美元前高。
伯克希尔已经连续12个季度净卖出股票，仅在三季度就通过售股筹集了逾60亿美元现金。巴菲特曾经最青睐的一项股市估值指标[美国所有公开交易股票的总市值与美国国民生产总值（GNP）之比]已经攀升至历史新高，达到了他曾形容为“玩火”的水平。
对巴菲特来说，促使他卖股票的最大原因可能是估值。随着美股不断创新高，股票变得越来越贵，不仅相对于自身历史水平很贵，相对于其他国家和地区的股票也很贵。美股已经“完美定价”，这不是巴菲特喜欢看到的现象。
巴菲特卸任在即，伯克希尔自身也罕见遭遇“卖出”评级。今年10月，Keefe, Bruyette & Woods将伯克希尔A类股的评级从“与大盘持平”下调至“跑输大盘”，称公司“诸多因素正朝着不利方向发展”。
为了平稳过渡，巴菲特“花式夸赞”继任者。“格雷格·阿贝尔（Greg Abel）将在年底接任CEO职位。他是一位出色的管理者、不知疲倦的工作者，也是一个诚实的沟通者。祝他任期长久。”
巴菲特对阿贝尔赞不绝口，称阿贝尔更亲力亲为的管理风格对伯克希尔旗下60多家子公司来说更有效。“格雷格的管理方式比我的有效得多，我可不想像他那么拼命工作。”
此前巴菲特甚至还感叹，当伯克希尔偶尔发现自己“深陷”于各种机会之中时，“格雷格已鲜明地展现出他在这种时候采取行动的能力，就像查理当年一样。”
价值投资历久弥新
在很多投资者眼中，“股神”巴菲特看准了一家公司便会长期持有，践行价值投资。
截至2025年9月30日及2024年12月31日，伯克希尔前五大持股的公允价值分别占股权投资总公允价值的66%和71%。这两个时点的前五大持仓公司均为美国运通、苹果、美国银行、可口可乐以及雪佛龙。
在重阳投资合伙人舒泰峰看来，世人通常刻板地把巴菲特的投资策略等同于买入并长期持有，其实这是对巴菲特的严重误读，尽管巴菲特的一些经典持仓的确持有时间可长达数十年，比如喜诗糖果、可口可乐、华盛顿邮报、富国银行等，但这只是其中的一部分，巴菲特的适时而动、灵活机变同样精彩绝伦。经过仓位减持，目前巴菲特手中掌握巨额现金和现金等价物，等待机会成熟时抄底市场，可以预见巴菲特的财富神话还将续写浓墨重彩的一笔。
例如，在早前投资苹果大赚后，2024年，巴菲特对苹果展开了引人注目的密集抛售，将伯克希尔持有的苹果仓位大砍三分之二。
纵观巴菲特数十年投资生涯，难能可贵的是“股神”没有墨守成规，而是与时俱进地更新价值投资理念。舒泰峰对记者表示，观察巴菲特数十年核心重仓股的变化，更能体会到他根据产业趋势变迁而变化的调整能力和持续迭代进化的学习能力。结合产业趋势和商业模式的变化，巴菲特投资可以划分为三个阶段。
第一阶段是工业时代下的“捡烟蒂”投资阶段，“捡烟蒂”投资法形成于20世纪20—40年代，彼时正值大萧条期间。1929年美股崩盘后，大量公司股价远低于其账面价值，甚至低于净流动资产，市场极度悲观。这一投资方法的形成也与经济结构相关。当时的美国经济以重资产为主：早期工业时代的企业（如铁路、制造业）拥有大量有形资产，公司的投资主要在财产、厂房和设备上。厂房由有形的建筑物组成，主要是砖石和砂浆。巴菲特早年严格遵循老师格雷厄姆的投资方法，并取得了一定的成功，但也碰到了不少“价值陷阱”。
第二阶段是从有形资产转向无形资产，典型案例有喜诗糖果、可口可乐。巴菲特将自己的投资理念变化归功于芒格的推动，但实际上这背后也反映了美国产业形态和商业模式的变迁。20世纪80年代，美国的商业模式开始发生重大改变。如果说工业革命以来，对有形资产（财产、厂房和设备）的投资定义了企业的价值，但从20世纪80年代开始，这些让位于对无形资产的投资，包括专利、版权、商标和品牌。
第三阶段是从新经济模式下的网络效应中获取价值，这一阶段的代表作是巴菲特对苹果公司的投资。巴菲特从2016年开始投资苹果，到2022年对苹果的持仓市值超过1200亿美元，占组合的比重达到40.76%。苹果也热切地回报了巴菲特，为他贡献了1000多亿美元的投资收益。在单只股票上赚取1000多亿美元，这也创造了投资史上的一个奇迹。
在舒泰峰看来，永不放弃学习可能才是投资者最需要向巴菲特学习的地方。巴菲特60多年漫长职业生涯表面波澜不惊的背后，实际上暗藏着“轻舟已过万重山”的惊人迭代进化，很多人批评他错过了新经济，实际上他并没有缺席任何一次重大的商业模式变迁，甚至比任何人都抓住了更多。
虽然巴菲特行动变慢、视力减退，但他仍每天去办公室工作。巴菲特表示，在离开CEO岗位后，他打算继续每天去奥马哈办公室，而不是坐在家里看肥皂剧。巴菲特称，在某些情况下，他仍会 “留在公司，并且可能会派上用场”。
不过，“‘时间之父’不会放过任何人。迟早他会赢。”巴菲特在信中感叹。在2023年查理·芒格驾鹤西去后，已经拄拐的巴菲特也主动选择隐退，一个时代正逐渐落下帷幕。
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